Bauzinsen 2026: Der Pfandbrief erklärt das Niveau, der Leitzins nicht

Der Satz, der die Meldung trägt, lautet: Die EZB hat die Leitzinsen erhöht, und das schlägt „in der üblichen Kettenreaktion auf die Bauzinsen durch“. Die gemeldete Höhe ist plausibel, der Mechanismus nicht. Eine Bank, die einen Zins für zehn Jahre festschreibt, refinanziert sich für zehn Jahre, in Deutschland über Hypothekenpfandbriefe, und deren Umlaufsrendite veröffentlicht die Bundesbank monatlich seit Februar 1990. Daraus folgen prüfbare Vorhersagen: Der Zins für lange Zinsbindungen muss dem Pfandbriefzins folgen, nicht dem Leitzins, und wenn beide auseinanderlaufen, muss er sich für den Pfandbrief entscheiden. Von November 2023 bis August 2026 fiel der Einlagesatz der EZB um 1,75 Prozentpunkte. Der Zins für variable Zinsbindungen fiel mit ihm um 1,22 Punkte, der für Bindungen über zehn Jahre stieg um 0,12. Zwei Klassen desselben Produkts bei denselben Banken, dieselben 33 Monate, entgegengesetzte Vorzeichen; der Pfandbriefzins, an dem die lange Klasse hängt, stieg im selben Fenster. Über 284 gemeinsame Monate korrelieren Kundenzins und Pfandbriefzins mit 0,991 im Niveau, über 272 Zwölfmonatsdifferenzen mit 0,956 und über die 139 Monatsdifferenzen ab Februar 2015 mit 0,44; für die Bundesanleihe liegt das letzte Maß bei 0,10. Damit erklärt sich die gemeldete Höhe aus den Refinanzierungskosten: Der Pfandbriefzins von 3,79 Prozent im September ergibt mit vier verschiedenen Margenmaßstäben einen Kundenzins von 4,24 bis 4,39 Prozent. Der Bericht prüft vier Vorhersagen an vierzehn Bundesbank-Reihen und hält zwei Dinge fest, die gegen ihn selbst sprechen: Die Marge ist mit einer Residualstreuung von 0,171 Prozentpunkten zu grob gemessen, um daraus einen Nachholbedarf abzuleiten, und sie ist seit 2020 um gut einen Zehntelpunkt nach unten gewandert. Zum Schluss steht die Prognose, die im Februar 2027 zwischen beiden Erklärungen entscheidet.

Die Meldung vom 20. Oktober 2026 stützt sich auf Zahlen des Finanzierungsvermittlers Interhyp. Danach hat der Durchschnittszins zehnjähriger Darlehen „einen Wert von knapp 4,5 Prozent erreicht“, im Mai habe er bei 3,9 Prozent gelegen, im März bei 3,6. Das vorangegangene Zinshoch von Ende 2023 sei mit rund 4,4 Prozent überschritten, ähnlich hohe Zinsen habe es zuletzt während der Finanzkrise gegeben. Als Ursache nennt Interhyp-Vorstandschef Jörg Utecht das Wiederaufflammen des Iran-Kriegs und die daraus entstandenen Inflationssorgen; in der Folge habe die EZB die Leitzinsen erhöht, und das schlage „in der üblichen Kettenreaktion auf die Bauzinsen durch“. Spürbar sinken würden die Bauzinsen erst bei einer nachhaltigen Lösung des Konflikts, „darauf deutet aktuell jedoch nur wenig hin“.

Diese Zahlen sind kein amtlicher Wert, und sie sind in diesem Bericht nicht nachgeprüft. Interhyp veröffentlicht keine Erhebungsmethode, aus der sich ableiten ließe, über welche Anträge, Beleihungsausläufe und Bonitätsklassen gemittelt wird. Sie werden hier als das behandelt, was sie sind: die Angabe eines Marktteilnehmers über den Oktober, für den die amtliche Statistik noch keinen Wert hat. Der Bericht bestreitet die Höhe nicht, er prüft die Begründung.

Die amtliche Zinsreihe ist die MFI-Zinsstatistik der Deutschen Bundesbank. Sie erhebt die Effektivzinssätze deutscher Banken im Neugeschäft als geschichtete Stichprobe und bildet einen volumengewichteten Durchschnittssatz über alle im Berichtsmonat abgeschlossenen Neuvereinbarungen. Für Wohnungsbaukredite an private Haushalte gliedert sie nach anfänglicher Zinsbindung. Der Meldestand vom 1. Oktober 2026 reicht bis August 2026 und weist aus: variabel oder bis ein Jahr 4,40 Prozent, über ein bis fünf Jahre 4,03 Prozent, über fünf bis zehn Jahre 3,81 Prozent, über zehn Jahre 4,04 Prozent, über alle Zinsbindungen zusammen 4,01 Prozent. Der Augustwert ist dort als vorläufig gekennzeichnet. Die September- und Oktoberwerte liegen zum Erscheinen dieses Berichts nicht vor.

Was die Bundesbank in diese Reihe einrechnet, ist breiter als das, was ein Vermittler sieht. Erfasst sind besicherte und unbesicherte Kredite zur Beschaffung von Wohnraum einschließlich Wohnungsbau und Modernisierung, dazu ausdrücklich Bauspardarlehen, Bauzwischenfinanzierungen und Weiterleitungskredite, die der Meldepflichtige im eigenen Namen und auf eigene Rechnung ausgereicht hat. Nicht enthalten sind sonstige Kosten wie Bearbeitungs-, Verwaltungs- oder Garantiegebühren; ein gewährtes Disagio zählt dagegen als Zinszahlung. Die beiden Zahlen messen also nicht dasselbe. Wo sie in diesem Bericht nebeneinanderstehen, ist das ein Plausibilitätsabgleich und kein Beleg.

Die zweite amtliche Reihe ist die, auf die alles Weitere sich stützt: die Umlaufsrendite inländischer Inhaberschuldverschreibungen, Hypothekenpfandbriefe mit einer Restlaufzeit von über neun bis zehn Jahren. Sie beginnt im Februar 1990, lag damals im November bei 9,10 Prozent und reichte am 21. Oktober 2026 bis September 2026. Dort stand sie bei 3,79 Prozent, im August bei 3,50, im Mai bei 3,37 und im Dezember 2023 bei 2,89. Eine Tagesreihe gibt es nicht, einen Oktoberwert also auch nicht.

Dazu kommen die Zinsstrukturrenditen für Bundeswertpapiere mit zwei und mit zehn Jahren Restlaufzeit, die täglich erscheinen, und der Einlagesatz der EZB. Die Zehnjahresrendite stand am 20. Oktober 2026 bei 3,45 Prozent und im Mittel der 14 Handelstage vom 1. bis 20. Oktober bei 3,49, im September bei 3,60 und im August bei 3,33. Der Einlagesatz lag von Juni 2025 bis Mai 2026 bei 2,00 Prozent und steht seit dem 16. September 2026 bei 2,50.

Der Vorgang gehört zur Klasse der Fristentransformation mit Zinsbindung, und die hat eine einfache, aber folgenreiche Buchhaltung. Wer einem Haushalt zehn Jahre lang einen festen Zins zusagt, trägt das Zinsrisiko dieser zehn Jahre. Eine Bank, die das nicht will, muss die Position schließen: durch eine Refinanzierung derselben Laufzeit oder durch einen Zinsswap. In Deutschland ist das Instrument dafür der Hypothekenpfandbrief, und das ist für diesen Bericht der entscheidende Umstand, weil die Bundesbank seine Umlaufsrendite monatlich veröffentlicht. Der Einstandspreis ist damit nicht bloß modelliert, er ist messbar. Der Tagesgeldsatz, zu dem die Bank Überschussliquidität bei der Notenbank parkt, ist für dieses Geschäft kein Einstandspreis, sondern ein anderer Preis für ein anderes Produkt.

Damit lautet die Preisgleichung: Zins für zehn Jahre Zinsbindung gleich Pfandbriefrendite gleicher Laufzeit plus Marge. Die Marge deckt Verwaltung, Eigenkapitalkosten, erwartete Ausfälle und den Gewinn und enthält in Deutschland noch einen weiteren Posten, der oft übersehen wird: den Preis des gesetzlichen Kündigungsrechts. Nach § 489 Absatz 1 Nummer 2 des Bürgerlichen Gesetzbuchs darf der Darlehensnehmer nach zehn Jahren mit einer Frist von sechs Monaten kündigen. Die Bank hat dem Kunden also nicht nur einen Zins zugesagt, sondern eine Option mitgegeben, und die kostet.

Die zweite Hälfte des Modells beschreibt, woher der lange Satz selbst kommt. Nach der Erwartungstheorie der Zinsstruktur ist die Rendite eines zehnjährigen Papiers ungefähr das Mittel der kurzen Sätze, die der Markt für die nächsten zehn Jahre erwartet, zuzüglich einer Laufzeitprämie für das Risiko, diese Erwartung zehn Jahre lang zu tragen. Diese Zerlegung geht in ihrer modernen Form auf John Hicks und Friedrich Lutz zurück; Eugene Fama und Robert Bliss haben 1987 gezeigt, dass Terminsätze die späteren Kassasätze mit Information über künftige Zinsen vorhersagen, John Campbell und Robert Shiller 1991, dass die reine Erwartungsform ohne variable Prämie empirisch abgelehnt wird. Für diesen Bericht genügt die schwache Fassung, und die ist unstrittig: Der lange Satz hängt am erwarteten Pfad, nicht am heutigen Punkt.

Daraus ergibt sich der entscheidende Unterschied zur Kettenreaktionsvorstellung. Erhöht die Notenbank den Leitzins um einen Viertelpunkt, dann ändert das von zehn Jahren erwarteter kurzer Sätze zunächst nur das vorderste Stück. Rechnerisch verschiebt eine Erhöhung, von der der Markt annimmt, sie halte ein Jahr, das Zehnjahresmittel um ein Zehntel ihrer Höhe, also um etwa zweieinhalb Basispunkte. Alles darüber hinaus kommt nicht aus der Erhöhung selbst, sondern aus dem, was sie über den weiteren Pfad verrät. Deshalb kann eine Leitzinserhöhung den langen Satz sogar senken, wenn der Markt sie als Beleg dafür liest, dass die Inflation früher unter Kontrolle ist als gedacht. Der Kanal ist nicht mechanisch, er läuft über Erwartungen und kann das Vorzeichen wechseln.

Ein dritter Baustein betrifft die Marge, und hier ist von Anfang an eine Grenze zu nennen, die den ganzen Bericht prägt. Die Marge ist kurzfristig keine Konstante, sondern eine Entscheidungsgröße im Wettbewerb: Steigt der Einstandspreis, kann eine Bank den Kundenzins anheben und Volumen verlieren oder die Marge zusammendrücken und das Volumen halten. Welchen Weg sie wählt, hängt an der Preiselastizität der Nachfrage. Diese Elastizität ist hier nicht beziffert und mit Monatsreihen aus Zins und Volumen auch nicht bezifferbar, weil beide Größen gemeinsam von Konjunktur, Immobilienpreisen und Förderrecht getrieben werden. Sie bleibt ausdrücklich offen.

Dieselbe Offenheit gilt für die Untergrenze der Marge. Dass eine Marge unterhalb der Summe aus Eigenkapitalkosten, Risikokosten und Verwaltungskosten das Geschäft nicht trägt, ist eine Aussage über eine Zahl, die hier nicht vorliegt. Die Bundesbank veröffentlicht keine Stückkostenrechnung für das Wohnungsbaukreditgeschäft, und aus den Gewinn- und Verlustrechnungen der Institute lässt sich der Beitrag dieses einen Produkts nicht herausrechnen. Daraus folgt, dass dieser Bericht über die Marge nur das sagen kann, was ihre eigene Streuung zulässt, und das ist weniger, als man gern hätte. Abschnitt 05 beziffert, wie viel weniger.

Aus dem Modell lassen sich vier Aussagen ableiten, ohne einen Blick in die Statistik. Sie sind der Maßstab für die Abschnitte 04 bis 08 sowie 11. Zu jeder steht, was sie widerlegen würde.

Erstens: Der Pfandbriefzins erklärt den Zins für lange Zinsbindungen besser als jede andere verfügbare Reihe, insbesondere besser als die Bundrendite und besser als der Einlagesatz. Widerlegt wäre das, wenn eine der beiden anderen Reihen in der Mehrzahl der geprüften Maße näher am Kundenzins liegt. Geprüft werden drei Maße: Niveau, Zwölfmonatsdifferenzen und Monatsdifferenzen.

Zweitens: Die Marge über dem Pfandbriefzins hängt systematisch vom Zinsniveau ab und wandert darüber hinaus nicht in eine Richtung. Widerlegt wäre das in zwei Fällen: wenn die Durchreichung des Einstandspreises über ein mehrjähriges Fenster unter der Hälfte bleibt, oder wenn eine Regression der Abweichungen von der Niveaubeziehung auf die Zeit einen Trend zeigt, dessen Steigung sich von Null unterscheidet. Der zweite Fall ist der härtere, und Abschnitt 05 hält fest, dass er eingetreten ist.

Drittens, und das ist die Vorhersage, die die beiden Erklärungen trennt: Laufen Leitzins und langer Kapitalmarktzins auseinander, dann folgt der Kundenzins für lange Bindungen dem Kapitalmarktzins, auch im Vorzeichen. Widerlegt wäre das, wenn der Kundenzins für lange Bindungen in einem solchen Fenster dem Leitzins folgt.

Viertens: Weil die Marge einen Teil der Kostenerhöhung aufnimmt, bleibt der Kundenzins hinter dem Einstandspreis zurück, und die Mengenreaktion muss entsprechend schwächer ausfallen als zur Zinswende. Das folgt aus der Preisgleichung, und es unterscheidet die beiden Erklärungen nicht, denn beide sagen dieselbe Mengenreaktion voraus; die Vorhersage prüft also das Modell und nicht die Zuordnung der Ursache. Als Maßstab das Verhältnis der Bewegungen: Von Dezember 2021 bis Dezember 2023 stieg der Einstandspreis um 2,75 Prozentpunkte und das Monatsvolumen fiel von 32.270 Millionen Euro im März 2022 auf 12.055 im Februar 2023, also um 63 Prozent. Seit Dezember 2023 ist der Einstandspreis um 0,61 Punkte gestiegen, also um gut ein Fünftel davon; ein Fünftel des damaligen Mengenrückgangs wären rund 13 Prozent. Widerlegt wäre die Vorhersage bei einem Rückgang von mehr als 15 Prozent im Vorjahresvergleich desselben Kalendermonats.

Ohne alle Zahlen bleibt folgende Aussage übrig: Der Preis einer langfristigen Zinsbindung ist der Preis einer gleich langen Refinanzierung plus einer Marge, die vom Zinsniveau abhängt. Wer den Leitzins als Ursache benennt, erklärt den Preis eines Produkts mit dem Preis eines anderen; und wer die Bundrendite als Einstandspreis nimmt, verwechselt den Aufschlag, den der Kapitalmarkt für Pfandbriefe verlangt, mit dem Aufschlag, den die Bank für sich behält.

Zwei Größen, die das Modell verlangt, sind hier nicht messbar. Die erste ist die Zerlegung des langen Zinses in Erwartungskomponente und Laufzeitprämie; dafür bräuchte man ein geschätztes Terminstrukturmodell, und das leistet dieser Bericht nicht. Es wird deshalb ausdrücklich nicht behauptet, die Entscheidungen des EZB-Rats seien für den Anstieg der langen Sätze unerheblich; über Erwartungen können sie darin stecken, und möglicherweise zum größeren Teil. Geprüft wird allein, dass der Kanal nicht als mechanische Kette über den heutigen Leitzins läuft. Die zweite nicht messbare Größe ist die Marge auf ein Zehntel Prozentpunkt genau, und das ist der Gegenstand von Abschnitt 05.

Herangezogen werden vierzehn veröffentlichte Reihen: vier Zinsreihen nach Zinsbindung und die Zinsgesamtreihe, vier zugehörige Volumenreihen und die Volumengesamtreihe, die Umlaufsrendite der Hypothekenpfandbriefe, die Bundrenditen für zwei und für zehn Jahre und der Einlagesatz der EZB.

Kundenzins und Pfandbriefzins liegen für 284 gemeinsame Monate vor, von Januar 2003 bis August 2026; die Pfandbriefreihe selbst reicht weiter zurück, die MFI-Reihe nicht. Beide durchlaufen in diesen 284 Monaten einen vollen Zinszyklus: Der Kundenzins beginnt bei 5,38 Prozent, erreicht sein Tief im Dezember 2020 mit 1,11 und steht im August 2026 bei 4,04; der Pfandbriefzins erreicht sein Tief im selben Monat mit minus 0,26, lag im Dezember 2021 bei 0,14 und im September 2026 bei 3,79.

Die erste Vorhersage verlangt den Vergleich dreier Maße gegen drei Kandidatenreihen. Für Pfandbrief und Bundrendite sind alle drei gerechnet, und das Ergebnis fällt in vier von fünf Vergleichspaaren für den Pfandbrief aus. Im Niveau korrelieren Kundenzins und Pfandbriefzins über 284 Monate mit 0,991 bei einer Regressionssteigung von 0,808, gegen die Bundrendite 0,988 und 0,798. In den 272 Zwölfmonatsdifferenzen, die den gemeinsamen Trend entfernen, liegen die Korrelationen bei 0,956 gegen 0,909, die Steigungen bei 0,724 gegen 0,746; hier ist die Bundrendite in der Steigung näher an eins, und das ist das eine der fünf Paare, das gegen den Pfandbrief spricht. Die Steigung der Monatsdifferenzen ist nicht gerechnet.

Das dritte Maß ist das strengste, weil Monatsdifferenzen weder einen gemeinsamen Trend noch eine Jahresglättung enthalten. Über die volle Stichprobe von 283 Monatsdifferenzen liegt die Korrelation zwischen Kundenzins und Pfandbriefzins bei 0,46, zwischen Kundenzins und Bundrendite bei 0,20, das Verhältnis also bei 2,3. Im Fenster ab Februar 2015 mit 139 Differenzen lauten die Werte 0,44 gegen 0,10 und das Verhältnis 4,6. Beide Fenster sprechen für den Pfandbrief, das kürzere deutlicher; weil die Wahl eines Fensters ein Ergebnis verschieben kann, stehen hier beide. Zwei trendbehaftete Reihen können leicht beide hoch mit einer dritten korrelieren; dass die eine der beiden auch die Monatsbewegung mitnimmt und die andere nicht, lässt sich mit einem gemeinsamen Trend nicht erklären.

Mit einem gemeinsamen zeitgleichen Faktor lässt es sich allerdings erklären, und dieser Einwand ist der ernsteste gegen die erste Vorhersage. Der Pfandbrief ist eine Verbindlichkeit derselben Banken, die den Kredit ausgeben, und beide Preise reagieren auf dieselbe Lage am deutschen Immobilienkreditmarkt. Steigt der Risikoaufschlag für deutsche Immobilienkredite, dann steigen Pfandbriefrendite und Kundenzins gemeinsam, ohne dass der eine den anderen verursacht. Eine Korrelation von 0,44 oder 0,46 erklärt zudem nur 19 beziehungsweise 21 Prozent der Monatsvarianz. Diese Maße zeigen deshalb, dass der Pfandbrief der bessere der beiden Kandidaten ist, und sie zeigen nicht, dass er die Ursache ist. Das Argument für die Ursache steht in Abschnitt 06 und beruht nicht auf Korrelationen.

Für den Einlagesatz sind die drei Maße nicht gerechnet. Der Grund ist methodisch: Einlagesatz und langer Kapitalmarktzins laufen über lange Zeiträume selbst stark gemeinsam, weil beide auf dieselbe Inflationsgeschichte reagieren, und eine hohe Korrelation zwischen Einlagesatz und Kundenzins würde deshalb nichts über den Kanal aussagen. Die Unterscheidung gegen den Leitzins gelingt nicht im langen Mittel, sondern nur in dem Fenster, in dem beide Zinsen auseinanderlaufen. Dieses Fenster liegt vor, und Abschnitt 06 nimmt es.

Eine letzte Einschränkung zu allen drei Maßen. Die Monatswerte der MFI-Zinsstatistik sind volumengewichtete Mittel über alle Abschlüsse eines Monats, die Renditen Monatsmittel der Handelstage, und die Konditionen eines Abschlusses werden oft Wochen vor dem Abschluss fixiert. Eine Aussage darüber, wie viele Wochen die Weitergabe braucht, lassen Monatsdaten nicht zu, und sie wird hier nicht getroffen.

Die Marge ist die Differenz zwischen Kundenzins und Pfandbriefzins. Sie lag im Dezember 2021 bei 1,20 Prozentpunkten, im September 2023 bei 0,43, im Oktober 2023 bei 0,26, im November 2023 bei 0,53, im Dezember 2023 bei 0,76 und im August 2026 bei 0,54. Über die 284 Monate beträgt ihr Median 0,78 Punkte, ihr Minimum 0,03 und ihr Maximum 1,59.

Sie hängt systematisch vom Zinsniveau ab, und zwar aus einem durchsichtigen Grund: Eine Marge, die zu einem erheblichen Teil aus Stückkosten besteht, wächst nicht mit dem Zinsniveau und schrumpft deshalb als Aufschlag darauf. Regressiert man die Marge auf den Pfandbriefzins, ergibt sich eine Steigung von minus 0,192 bei einem Korrelationskoeffizienten von minus 0,871. Diese Steigung ist keine zweite, unabhängige Messung: Aus der Steigung des Kundenzinses von 0,808 folgt sie als Identität, weil sich beide zu eins addieren. Auswertbar ist allein die Streuung um diese Linie.

Diese Streuung zieht eine Grenze. Die Standardabweichung der Marge beträgt 0,347 Prozentpunkte, die der Abweichungen von der Niveaulinie 0,171. Der Augustwert von 0,54 liegt 0,108 Punkte unter dem, was die Linie bei einem Pfandbriefzins von 3,50 Prozent erwarten lässt, nämlich 0,65. Das sind 0,63 Standardabweichungen und damit eine Abweichung, die von Null nicht zu unterscheiden ist. Dasselbe zeigt das laufende Jahr ohne jede Statistik: Die Marge betrug im Januar 2026 0,70 Punkte, im Februar 0,77, im März 0,48, im April 0,57, im Mai 0,60, im Juni 0,69, im Juli 0,51 und im August 0,54. Die Spanne dieser acht Monate von 0,29 Punkten ist größer als jede Abweichung, die man aus dem Augustwert herauslesen könnte.

Damit fällt die naheliegendste Pointe dieses Themas weg: Es gibt in diesen Daten keinen messbaren Nachholbedarf in der Bankmarge. Der Augustwert liegt auf Rang 50 von 284 und damit im unteren Fünftel der Verteilung, aber innerhalb der normalen Schwankung um die Niveaulinie. Wer behauptet, die Banken hätten noch etwas nachzuholen, behauptet mehr, als diese Reihen tragen. Was der Bauzins in den nächsten Monaten tut, hängt an den Refinanzierungskosten; das ist der Gegenstand von Abschnitt 08.

Die zweite Vorhersage verlangte zwei Prüfungen, und sie fallen unterschiedlich aus. Die erste ist die Durchreichung. Von Dezember 2021 bis Dezember 2023 stieg der Pfandbriefzins um 2,75 Prozentpunkte und der Kundenzins um 2,31; durchgereicht sind 84 Prozent, und die Marge fiel um 0,44 Punkte, was die Niveaulinie mit 0,53 erwarten ließ. Von Dezember 2023 bis August 2026 stieg der Pfandbriefzins um 0,61 Punkte und der Kundenzins um 0,39; durchgereicht sind 64 Prozent. Beide Quoten liegen über der Hälfte, die die Vorhersage verlangt. Diese Hälfte ist allerdings nur eine Untergrenze, und Quoten über 100 Prozent können sie deshalb nicht verletzen; die Prüfung ist einseitig und als Bestätigung entsprechend wenig wert.

Die zweite Prüfung ist die härtere, und sie geht gegen die Vorhersage aus. Regressiert man die Abweichungen von der Niveaulinie auf die Zeit, ergibt sich ein Trend von minus 0,011 Prozentpunkten im Jahr. Über die 284 Monate sind das rund 0,27 Punkte, und er ist nicht gleichmäßig verteilt: Das Mittel der Abweichungen beträgt von 2003 bis 2012 plus 0,046 Punkte, von 2013 bis 2019 plus 0,047 und von 2020 bis August 2026 minus 0,118. Die Marge ist also seit 2020 um gut einen Zehntelpunkt unter das Niveau gerutscht, das ihr Zusammenhang mit dem Zinsniveau erwarten lässt. Die zweite Vorhersage in der Fassung „kein eigener Trend“ ist damit widerlegt.

Die Folge für diesen Bericht ist eindeutig und geht in dieselbe Richtung wie die Streuung: Wenn die Marge driftet, dann nach unten. Ein Nachholbedarf wäre eine Drift nach oben, und für die gibt es weder im Niveau noch im Trend einen Anhaltspunkt. Für die Rechnung in Abschnitt 08 heißt das, dass die Maßstäbe aus der Vorzeit dieser Drift zu hoch liegen und deshalb nicht allein gelten dürfen.

Die Wahl des Basismonats verschiebt die Durchreichungsquote erheblich, und das gehört in die Rechnung. Dezember 2023 ist für die Quote der ungünstigste Startpunkt des Fensters, weil die Marge dort mit 0,76 Punkten hoch stand. Mit November 2023 als Basis stieg der Pfandbriefzins um 0,11 Punkte und der Kundenzins um 0,12, durchgereicht sind 109 Prozent. Mit September 2023 als Basis stieg der Pfandbriefzins um 0,08 und der Kundenzins um 0,19 Punkte, die Quote läge bei 238 Prozent. Mit Oktober 2023 als Basis fiel der Pfandbriefzins um 0,14 Punkte, während der Kundenzins um 0,14 stieg; eine Quote hat dann kein sinnvolles Vorzeichen, und dieser Fall stützt und widerlegt entsprechend nichts. Die berichtete Quote von 64 Prozent ist also die niedrigste der drei definierten, und die Spanne von 64 bis 238 Prozent zeigt vor allem, wie wenig eine einzelne Quote aussagt.

Zuletzt der Maßstab, mit dem Abschnitt 08 rechnet. Weil die Marge vom Zinsniveau abhängt, ist ein unbedingter Median als Vergleichswert unbrauchbar. Vier bedingte Maßstäbe kommen in Frage, und sie liegen auseinander: Die Niveaulinie über alle 284 Monate sagt bei einem Pfandbriefzins von 3,79 Prozent eine Marge von 0,59 Punkten voraus; der Median über die 82 Monate mit einem Pfandbriefzins zwischen 3,0 und 4,0 Prozent liegt bei 0,63; die auf die Zeit ab Januar 2013 beschränkte Niveaulinie sagt bei 3,79 Prozent 0,45 voraus, und der bedingte Median derselben Teilstichprobe 0,58. Die Spanne der Maßstäbe reicht damit von 0,45 bis 0,63 Punkten, und sie ist größer als die Streuung, die man messen will. Der Grund für den Abstand zwischen voller und kurzer Stichprobe ist die Drift aus Absatz sechs: 49 der 82 bedingten Monate liegen vor 2013, ihr Median beträgt 0,68 gegen 0,58 danach. Alle vier Maßstäbe gehen in Abschnitt 08 ein, keiner allein.

Die beiden Erhöhungen dieses Jahres sind in den Pressemitteilungen des EZB-Rats nachzulesen und für diesen Bericht selbst gelesen. Am 11. Juni 2026 beschloss der Rat, die drei Leitzinsen um 25 Basispunkte anzuheben, wirksam zum 17. Juni; der Einlagesatz stieg damit auf 2,25 Prozent. Begründung: „The war in the Middle East is generating inflation pressures“, die Projektion für die Inflation 2026 und 2027 sei gegenüber März wegen eines höheren Energiepreispfads nach oben revidiert. Am 10. September 2026 folgte eine weitere Erhöhung um 25 Basispunkte, wirksam zum 16. September, auf 2,50 Prozent; die Projektion sieht die Gesamtinflation 2026 bei 3,0 Prozent, 2027 bei 2,5 und 2028 bei 2,1. Die Darstellung in der Meldung, die EZB habe die Leitzinsen erhöht und der Grund sei der Krieg, trifft insoweit zu.

Die Größenverhältnisse tragen die Kettenreaktion jedoch nicht. Von Mai bis September 2026 stieg der Einlagesatz um 0,50 Prozentpunkte. Der Zins für Zinsbindungen über zehn Jahre stieg von Mai bis August um 0,07 Punkte, von 3,97 auf 4,04. Der Pfandbriefzins stieg im gleichen Zeitraum von 3,37 auf 3,50, also um 0,13. Für September und Oktober fehlt der Kundenzins, der Vergleich ist deshalb unvollständig; aber bis August hat die Leitzinserhöhung vom Juni im Zins für lange Bindungen so gut wie nichts bewegt.

Deutlicher wird es an der Reihenfolge. Der Pfandbriefzins stand im Februar 2026 bei 3,05 Prozent und im Mai bei 3,37, er stieg also um 0,32 Punkte, während der Einlagesatz unverändert bei 2,00 lag. Im Juni, dem Monat der Erhöhung, fiel er auf 3,29. Der lange Satz ist dem Leitzins vorausgelaufen und hat in dem Monat, in dem die Erhöhung beschlossen und wirksam wurde, nachgegeben. Das ist das Muster aus Abschnitt 02: Der Markt preist erwartete Erhöhungen vorher ein, und die Entscheidung selbst enthält danach wenig neue Information.

Das eigentliche Argument liegt aber in einem längeren Fenster, und es braucht nur zwei Vorzeichen. Von November 2023 bis August 2026 ist der Einlagesatz um 1,75 Prozentpunkte gefallen, von 4,00 auf 2,25. Der Zins für variable Bindungen und Bindungen bis ein Jahr fiel mit ihm, von 5,62 auf 4,40 Prozent, also um 1,22 Punkte. Der Zins für Bindungen über zehn Jahre stieg dagegen, von 3,92 auf 4,04, also um 0,12 Punkte. Zwei Klassen desselben Produkts bei denselben Banken, dieselben 33 Monate, entgegengesetzte Vorzeichen. Der Pfandbriefzins, an dem die lange Klasse nach dem Modell hängt, stieg im selben Fenster von 3,39 auf 3,50 Prozent, und bis September weiter auf 3,79.

Dieses Vorzeichen ist der Beleg, und es trägt weniger weit, als es zunächst wirkt. Nicht beweiskräftig ist die Verschiebung des Abstands zwischen den beiden Klassen von 1,70 auf 0,36 Punkte: Dass eine Leitzinssenkung die kurze Klasse stärker entlastet, erwartet die Kettenvorstellung gerade selbst, das relative Kriterium entscheidet also nichts. Beweiskräftig ist allein, dass der lange Satz bei um 1,75 Punkte gefallenem Leitzins gestiegen ist. Eine Kette, die vom Leitzins ausgeht, kann ein Produkt nicht teurer machen, während sie den Leitzins senkt.

Die Zinsstruktur hat sich im selben Zeitraum von invers auf steigend gedreht: Im November 2023 lag die Zweijahresrendite mit 2,77 Prozent über der Zehnjahresrendite von 2,44, im August 2026 lag sie mit 2,89 unter der Zehnjahresrendite von 3,33, im September mit 3,24 unter 3,60. Das erklärt die Richtung der beiden Kundenzinsen und nur die Richtung. Quantitativ bleibt eine Lücke: Die Drehung der Struktur beträgt 0,77 Punkte, die Verschiebung des Abstands zwischen den Kundenklassen 1,34. Rund 0,57 Punkte stammen also nicht aus der Zinsstruktur, sondern aus unterschiedlichen Margenbewegungen der beiden Klassen. Für die kurze Klasse ist der passende Einstandspreis ein Geldmarktsatz, und der ist in diesem Bericht nicht erhoben; die dritte Vorhersage ist damit für die kurze Klasse nur im Vorzeichen geprüft, nicht in der Höhe.

Ein Vorbehalt zu der Klasse über fünf bis zehn Jahre, die im August 2026 mit 3,81 Prozent unter ihren beiden Nachbarn liegt und die Leiter nicht glatt macht. Eine naheliegende Erklärung wäre ein kleines Stichprobensegment, aber die hält nicht: Mit 6.236 Millionen Euro Neugeschäft im August ist diese Klasse die zweitgrößte von vier, hinter den 7.674 Millionen der langen Klasse und deutlich vor den 2.347 der variablen und den 1.634 der Klasse über ein bis fünf Jahre. Die Delle ist kein Artefakt kleiner Zahlen, und dieser Bericht kann sie aus den verwendeten Reihen nicht erklären. Das Argument stützt sich deshalb ausschließlich auf den Vergleich der variablen mit der langen Klasse, die zusammen 56 Prozent des Augustvolumens tragen; eine Monotonie über alle vier Klassen wird nicht behauptet.

Zwischen der Rendite einer Bundesanleihe und der eines Hypothekenpfandbriefs gleicher Laufzeit liegt ein Aufschlag. Er bezahlt den Unterschied im Ausfallrisiko und, meist wichtiger, den Unterschied in der Liquidität: Bundesanleihen sind das Sicherheitsinstrument des Euroraums und werden in Krisen gekauft, Pfandbriefe nicht in gleichem Maß. Dieser Aufschlag ist keine Konstante, und darin liegt das Problem.

Gerechnet aus den beiden Reihen: Der Aufschlag betrug im Dezember 2021 0,37 Prozentpunkte, im September 2023 0,56, im Oktober 2023 0,85, im November 2023 0,95, im Dezember 2023 0,83, im Mai 2026 0,37, im August 2026 0,17 und im September 2026 0,19. Der Median über alle 284 gemeinsamen Monate liegt bei 0,37, der Augustwert ist der 46. niedrigste. Der Aufschlag ist also von einem Wert nahe einem Prozentpunkt auf weniger als ein Fünftel davon zusammengefallen.

Damit verschiebt sich jede Rechnung, die die Bundrendite als Einstandspreis nimmt. Von Dezember 2023 bis August 2026 verengt sich die Differenz zwischen Kundenzins und Bundrendite um 0,88 Prozentpunkte, von 1,59 auf 0,71. Davon sind 0,66 Punkte der Rückgang des Pfandbriefaufschlags, von 0,83 auf 0,17, und nur 0,22 Punkte die Bewegung der Bankmarge. Drei Viertel dieser scheinbaren Margenverengung liegen also im Kapitalmarkt und nicht bei den Banken. Und die Durchreichungsquote fällt entsprechend: gegen die Bundrendite 31 Prozent, gegen den Pfandbrief 64.

Ein zweiter Fehler kommt leicht hinzu, und er ist der häufigere. Weil die Marge mit dem Zinsniveau schrumpft, muss jeder Vergleichswert auf das Niveau bedingt sein. Wer das unterlässt und die heutigen 0,71 Punkte gegen einen unbedingten Median von 1,28 stellt, errechnet einen Rückstand von 0,57 Punkten. Bedingt auf Bundrenditen zwischen 3,0 und 4,0 Prozent liegt der Median dagegen bei 0,96, der Rückstand also bei 0,25 Punkten. Beide Fehler zusammen, falscher Einstandspreis und unbedingter Maßstab, machen aus einer Abweichung, die nach Abschnitt 05 im Rauschen liegt, eine Zahl, die nach Handlungsbedarf aussieht.

Für die Deutung der Meldung folgt daraus eine Richtigstellung in beide Richtungen. Gegen die Kettenreaktionsvorstellung bleibt es dabei, dass der Kundenzins am langen Kapitalmarktzins hängt und nicht am Leitzins. Gegen eine Lesart, die den Banken ein Nachholen unterstellt, gilt: Richtig gemessen ist da nichts Messbares. Was den Bauzins nach oben trägt, ist der Refinanzierungssatz selbst, und der ist im September auf 3,79 Prozent gestiegen.

Die verwendete Pfandbriefreihe misst Umlaufsrenditen bereits begebener Papiere, nicht die Emissionsrenditen, zu denen eine Bank neues Geld aufnimmt. Dazu refinanzieren Banken Wohnungsbaukredite nicht ausschließlich über Pfandbriefe; Einlagen und Zinsswaps spielen eine Rolle, deren Anteil hier nicht erhoben ist, und der zehnjährige Swapsatz wäre ein zweiter plausibler Maßstab, der in diesem Bericht nicht geprüft wurde. Ein dritter Punkt wirkt in dieselbe Richtung: Ein Annuitätendarlehen mit zwei Prozent Anfangstilgung hat eine mittlere Kapitalbindung von deutlich unter zehn Jahren, der laufzeitgleiche Einstandspreis liegt also nicht genau auf dem Neun-bis-zehn-Jahres-Punkt. Weil sich die Zinsstruktur im betrachteten Fenster gedreht hat, verschiebt dieser Punkt die gemessene Marge in beiden Randmonaten unterschiedlich. Der Pfandbriefzins ist deshalb ein deutlich besserer Stellvertreter als die Bundrendite, aber kein exaktes Maß, und das ist ein weiterer Grund, aus einem Zehntelpunkt Margendifferenz keine Aussage zu machen.

Die Rechnung, die nach Abschnitt 05 und 07 übrig bleibt, hat zwei Zahlen. Der jüngste veröffentlichte Refinanzierungssatz ist die Pfandbriefrendite vom September 2026 mit 3,79 Prozent. Darauf kommen die vier Margenmaßstäbe aus Abschnitt 05, und sie ergeben: mit der Niveaulinie über alle 284 Monate 0,59 Punkte und damit einen Kundenzins von 4,38 Prozent, mit dem bedingten Median derselben Stichprobe 0,63 Punkte und 4,42, mit der auf die Zeit ab 2013 beschränkten Niveaulinie 0,45 Punkte und 4,24, mit dem bedingten Median dieser Teilstichprobe 0,58 Punkte und 4,37. Legt man stattdessen einfach die letzte gemessene Marge vom August von 0,54 Punkten darauf, ergeben sich 4,33 Prozent. Alle fünf Werte sind eigene Rechnung und ausdrücklich modelliert; ein Kundenzins für September ist nicht veröffentlicht.

Die Spanne reicht damit von 4,24 bis 4,42 Prozent, und ihre Breite von 0,18 Punkten ist selbst schon die Botschaft: Genauer lässt sich das aus diesen Reihen nicht sagen. Die Meldung nennt für den Oktober knapp 4,5 Prozent, also einen Wert am oberen Rand oder knapp darüber. Er liegt innerhalb dessen, was der Refinanzierungssatz hergibt, und braucht dafür keine Annahme über eine aufgehende Marge und keine über eine weitere Leitzinserhöhung. Ein Vorbehalt bleibt und wiegt hier schwer: Die Vermittlerzahl ist nicht nachgeprüft, sie bezieht sich auf eine Zinsbindung von zehn Jahren und damit auf die amtliche Klasse über fünf bis zehn Jahre, die im August bei 3,81 Prozent stand. Die Rechnung oben gilt für die Klasse über zehn Jahre. Der Vergleich der beiden Zahlen ist deshalb ein Plausibilitätsabgleich und kein Beleg, und er wird hier nicht als Treffer verbucht.

Was er zeigt, ist unabhängig davon prüfbar: Der Einlagesatz stand im September bei 2,50 Prozent und damit 1,74 bis 1,92 Punkte unter den errechneten Kundenzinsen. Im Dezember 2023, als der Kundenzins bei 3,65 Prozent lag, stand er bei 4,00 und damit 0,35 Punkte darüber. Eine Größe, die einmal über und einmal weit unter der zu erklärenden liegt, erklärt deren Niveau nicht.

Der Vergleich der beiden Zeitpunkte zeigt, wo die Bewegung herkommt. Von Dezember 2023 bis September 2026 ist der Refinanzierungssatz von 2,89 auf 3,79 Prozent gestiegen, also um 0,90 Prozentpunkte. Der Einlagesatz ist im selben Zeitraum von 4,00 auf 2,50 Prozent gefallen, also um 1,50 Punkte. Der Kundenzins ist von 3,65 auf zuletzt gemessene 4,04 Prozent gestiegen. Für das gemessene Fenster bis August gilt dabei genau: Der Einstandspreis stieg um 0,61 Punkte, der Kundenzins um 0,39, die Marge nahm 0,22 Punkte auf. Der Kundenzins folgt also der Größe, die gestiegen ist, und nicht in voller Höhe.

Für die Frage, was als Nächstes passiert, folgt daraus eine andere Antwort als die der Meldung. Dort hängt die Entspannung an einer Lösung des Iran-Konflikts, über die EZB. Nach der Preisgleichung hängt sie an der Pfandbriefrendite. Die kann fallen, weil der Konflikt sich löst, aber auch, weil die Laufzeitprämie sinkt oder weil der Markt niedrigere kurze Sätze erwartet, und sie kann steigen, obwohl die EZB nichts tut. Die Größe, auf die zu sehen ist, ist also die Pfandbriefrendite selbst, und sie erscheint monatlich: Fällt sie bis Dezember auf den Augustwert von 3,50 Prozent zurück, liegt der Kundenzins nach denselben vier Maßstäben bei 4,02 bis 4,15 Prozent, steigt sie auf 4,00, bei 4,40 bis 4,63.

Die Meldung sagt, ähnlich hohe Zinsen habe es zuletzt während der Finanzkrise gegeben, und beruft sich dafür nicht nur auf Interhyp, sondern ausdrücklich auch auf „Daten der Bundesbank zu Wohnungsbaukrediten an Privathaushalte“. Dieser Satz ist an der Reihe nachprüfbar, und er hält nicht.

Der Augustwert für Zinsbindungen über zehn Jahre beträgt 4,04 Prozent. Derselbe Wert oder höher wurde in dieser Reihe zuletzt im August 2011 erreicht, damals mit 4,10 Prozent. Und die Jahre dazwischen waren keine Ausnahme, sondern eine durchgehende Phase: Von Januar bis Mai 2010 lag die Reihe zwischen 4,10 und 4,49 Prozent, von Januar bis August 2011 zwischen 4,05 und 4,48. Der höchste Wert nach dem Jahr 2009 ist der Januar 2010 mit 4,49 Prozent, dicht gefolgt vom April 2011 mit 4,48. Danach brach die Reihe ab: September 2011 3,78 Prozent, Oktober 3,64, Dezember 3,49. Der richtige Bezugsmonat heißt also September 2011, nicht 2009.

Beim Zins über alle Zinsbindungen zusammen ist der Befund noch deutlicher, und zwar in die andere Richtung. Diese Reihe steht im August 2026 bei 4,01 Prozent. Ihr Höchstwert der Zinswende lag im November 2023 bei 4,22 Prozent, im Oktober 2023 bei 4,18 und im Dezember 2023 bei 4,05. Der Durchschnittszins über alle Wohnungsbaukredite liegt heute also nicht über dem Hoch von Ende 2023, sondern darunter. Dass die Reihe für lange Bindungen das Hoch von 2023 überschritten hat und die Gesamtreihe nicht, ist kein Widerspruch in den Daten, sondern dasselbe Ergebnis wie in Abschnitt 06: Die kurzen Bindungen sind seit damals um mehr als einen Punkt billiger geworden und ziehen den Durchschnitt nach unten.

Für genau zehn Jahre Zinsbindung, von denen die Meldung spricht, gilt noch etwas anderes, und es ist der schärfste Einwand gegen ihre Einordnung. Diese Bindungsdauer fällt amtlich in die Klasse über fünf bis zehn Jahre, und die steht im August 2026 bei 3,81 Prozent. Ihr Hoch der Zinswende lag im November 2023 bei 3,92, ihr Hoch der Jahre 2010 und 2011 im Mai 2011 bei 4,27. Für die Bindungsdauer, über die die Meldung spricht, ist der Zins in der amtlichen Reihe also nicht einmal auf dem Stand von Ende 2023. Die 4,5 Prozent des Vermittlers stehen damit 0,69 Punkte über der amtlichen Reihe derselben Bindungsdauer, was den Vergleich beider Zahlen endgültig zum Plausibilitätsabgleich macht.

Daraus folgt für die Einordnung der Meldung eine Unterscheidung, die sie nicht macht. Richtig ist: Wer heute länger als zehn Jahre festschreibt, zahlt in der amtlichen Reihe mehr als zu jedem Zeitpunkt seit September 2011 und mehr als im Hoch von Ende 2023. Falsch ist, dass dies für Immobilienkredite insgesamt oder für zehnjährige Bindungen gilt, und falsch ist das Jahr 2009 als Bezugspunkt. Unter dem Vorbehalt, dass der Oktoberwert in der amtlichen Reihe fehlt und die genannten knapp 4,5 Prozent ein anderes Maß sind: „Knapp 4,5“ heißt unterhalb von 4,5, dieser Wert läge also nicht über dem Januar 2010 mit 4,49 Prozent, sondern bestenfalls auf dessen Höhe und damit innerhalb der Spanne, die die Jahre 2010 und 2011 ohnehin abdecken.

Die Meldung nennt für den jüngsten Zinsanstieg „fast 200 Euro mehr an Monatsrate“ bei einer durchschnittlichen Finanzierung, ohne die Finanzierung zu beziffern. Diese Zahl lässt sich zurückrechnen. Bei einem Annuitätendarlehen ist die Anfangsrate das Darlehen mal der Summe aus Zinssatz und Anfangstilgung, geteilt durch zwölf. Setzt man die in der Meldung genannten 3,9 auf 4,5 Prozent, also 0,6 Punkte, und eine Anfangstilgung von zwei Prozent, dann ergeben 200 Euro im Monat ein Darlehen von 400.000 Euro: 400.000 mal 0,006 geteilt durch 12 gleich 200. Die Angabe ist in sich schlüssig, sofern man eine Finanzierung dieser Höhe als durchschnittlich ansieht; über die tatsächliche Verteilung der Darlehenshöhen sagt sie nichts, und eine amtliche Reihe darüber wird nicht veröffentlicht.

Mit den amtlichen Zinssätzen und demselben modellierten Darlehen von 400.000 Euro bei zwei Prozent Anfangstilgung sieht der Weg so aus. Bei 3,65 Prozent, dem Wert vom Dezember 2023, beträgt die Anfangsrate 1.883 Euro. Bei 4,04 Prozent, dem Wert vom August 2026, beträgt sie 2.013 Euro, also 130 Euro mehr. Das ist die Belastung, die in den 32 Monaten dazwischen tatsächlich entstanden ist. Mit der Spanne aus Abschnitt 08 von 4,24 bis 4,42 Prozent ergeben sich 2.080 bis 2.140 Euro, also 67 bis 127 Euro über dem Augustwert. Die Ratendifferenz hängt dabei nur an der Zinsdifferenz und am Darlehensbetrag, nicht an der Tilgung.

Die Mehrbelastung gehört zur Refinanzierungsseite, nicht zur Marge. Im gemessenen Fenster von Dezember 2023 bis August 2026 stieg der Einstandspreis um 0,61 Punkte und der Kundenzins um 0,39; die Marge hat also 0,22 Punkte oder 73 Euro Monatsrate von der Kostenerhöhung abgefangen, statt etwas hinzuzufügen. Wer in der Marge noch einen Zehntelpunkt Nachholbedarf vermutet, redet über 33 Euro im Monat und über eine Größe, die nach Abschnitt 05 kleiner ist als die normale Monatsschwankung. Für einen Haushalt, der zwischen Abschluss jetzt und Warten entscheidet, ist die Größe, auf die zu sehen ist, deshalb die Pfandbriefrendite: Zwischen einem Rückfall auf 3,50 Prozent und einem Anstieg auf 4,00 liegen 0,50 Prozentpunkte Einstandspreis und damit 167 Euro Monatsrate, wenn die Marge gleich bleibt.

Was diese Rechnung nicht enthält: Sie rechnet eine Anfangsrate und keine Gesamtbelastung, sie lässt Nebenkosten, Bereitstellungszinsen und Sondertilgungsrechte weg, und sie unterstellt für alle Zinsszenarien dieselbe Anfangstilgung. In der Praxis senken Haushalte bei steigenden Zinsen häufig die Tilgung, um die Rate zu halten; die Belastung verschiebt sich dann von der Rate in die Laufzeit und in die Restschuld am Ende der Zinsbindung. Diese Verschiebung ist hier nicht beziffert.

Die vierte Vorhersage sagt: Weil die Marge einen Teil der Kostenerhöhung aufnimmt, bleibt der Kundenzins hinter dem Einstandspreis zurück und die Mengenreaktion entsprechend hinter der der Zinswende. Als Widerlegungsschwelle hat Abschnitt 03 einen Rückgang von mehr als 15 Prozent im Vorjahresvergleich desselben Kalendermonats genannt, abgeleitet aus dem Verhältnis der Kostenbewegungen. Die MFI-Zinsstatistik veröffentlicht dafür die Neugeschäftsvolumina, also die Summe der in einem Monat neu vereinbarten Wohnungsbaukredite an private Haushalte, insgesamt und je Zinsbindungsklasse.

Von Januar bis August 2026 summieren sich diese Volumina auf 159.650 Millionen Euro, im gleichen Zeitraum 2025 waren es 162.798. Das ist ein Rückgang um 3.148 Millionen oder 1,93 Prozent. Der August allein liegt mit 17.891 Millionen um 4,5 Prozent unter dem August 2025 mit 18.734, aber um 6,4 Prozent über dem August 2024 mit 16.811. Alle Summen und Quoten sind eigene Rechnung aus den Monatswerten der Reihe. Die Widerlegungsschwelle von 15 Prozent ist damit nicht erreicht und auch nicht knapp verfehlt.

Der Vergleich mit der Zinswende zeigt, wie ein Einbruch aussieht: Das Monatsvolumen fiel von 32.270 Millionen Euro im März 2022 auf 12.055 im Februar 2023, also um 63 Prozent. Beim Vergleich mit heute ist auf den Kalendermonat zu achten, weil die Reihe saisonal schwankt; sie reicht 2026 von 17.219 Millionen im Mai bis 24.167 im März. Saisonbereinigt wird sie nicht veröffentlicht, deshalb trägt nur der Vergleich gleicher Monate, und der steht im Absatz darüber.

Das passt zur vierten Vorhersage, aber es belegt sie nicht allein. Zwei andere Erklärungen erzeugen denselben Verlauf. Erstens kann ein Teil der Abschlüsse aus Prolongationen stammen, die anstehen, gleich wie der Zins steht; die MFI-Statistik trennt Neuverträge und Prolongationen in der hier verwendeten Reihe nicht. Zweitens erzeugt ein erwarteter Zinsanstieg kurzfristig Vorzieheffekte, die das Volumen gerade dann heben, wenn es fallen müsste. Der März 2026 mit 24.167 Millionen Euro ist der höchste Monatswert des Jahres und fällt in das Fenster, in dem der Pfandbriefzins von 3,05 Prozent im Februar auf 3,34 im April stieg. Ob das ein Vorzieheffekt war, ist mit diesen Daten nicht entscheidbar.

Für den Zusammenhang mit dem Bauvolumen ist auf zwei eigene frühere Berichte zu verweisen, weil sie die Mengenseite von einer anderen Richtung her messen: der Bericht zu den Baugenehmigungen vom 19. Oktober 2026, der für Januar bis August 2026 nach der Pressemitteilung Nr. 370 des Statistischen Bundesamtes vom 16. Oktober 2026 169.400 genehmigte Wohnungen und 12,1 Prozent über dem Vorjahreszeitraum ausweist, und der Bericht zu den Baupreisen vom 11. Oktober 2026, der einen Anstieg der Baupreise für Wohngebäude von 5,5 Prozent bei einer Auslastung von 64,1 Prozent im Hochbau ausweist. Beide Befunde sind dort belegt und hier nicht erneut geprüft; sie zeigen, dass die Finanzierungskosten nicht die einzige und derzeit nicht die bindende Beschränkung sind. Die in der Meldung zitierte Landesbausparkasse sagt dasselbe, wenn sie die hohen Kosten eines Erwerbs „nur zu einem kleinen Teil“ den Zinsen zuschreibt und das fehlende Eigenkapital als große Barriere nennt; diese Aussage ist hier nicht nachgeprüft und steht als Position, nicht als Befund.

Erstens: Die Marge ist mit diesen Daten nicht fein messbar. Ihre Streuung um die Niveaulinie beträgt 0,171 Prozentpunkte, die Spanne der acht Monate des laufenden Jahres 0,29, und die vier bedingten Maßstäbe aus Abschnitt 05 liegen zwischen 0,45 und 0,63 Punkten auseinander. Jede Aussage über die Marge, die auf einen Zehntelpunkt ankommt, ist damit nicht belegbar. Dazu kommt, dass die zweite Vorhersage in ihrer ursprünglichen Fassung widerlegt ist: Die Abweichungen von der Niveaulinie zeigen einen Trend von minus 0,011 Punkten im Jahr, und seit 2020 liegt ihr Mittel bei minus 0,118. Die Marge hat also einen eigenen, leicht fallenden Trend. Für die Hauptthese ist das kein Problem, weil ein Nachholbedarf eine Drift nach oben verlangen würde; für die Spanne in Abschnitt 08 ist es der Grund, warum die Maßstäbe aus der Zeit vor 2013 nicht allein gelten.

Zweitens ist auch der Pfandbriefzins nicht der exakte Einstandspreis. Die verwendete Reihe misst Umlaufsrenditen bereits begebener Papiere mit neun bis zehn Jahren Restlaufzeit, nicht die Emissionsrenditen neuer Papiere; sie erfasst nicht, welcher Anteil über Pfandbriefe und welcher über Einlagen oder Zinsswaps refinanziert wird; und die Laufzeit passt in beide Richtungen nicht genau: Die mittlere Kapitalbindung eines Annuitätendarlehens mit zwei Prozent Anfangstilgung liegt unter zehn Jahren, die erfasste Klasse umfasst dagegen Bindungen über zehn Jahre, deren laufzeitgleiches Papier länger wäre als neun bis zehn Jahre. Bei der inzwischen steigenden Zinsstruktur zieht der erste Punkt den richtigen Einstandspreis nach unten und der zweite nach oben; welcher überwiegt, ist hier nicht gerechnet. Der zehnjährige Swapsatz wäre ein zweiter plausibler Maßstab und ist hier nicht geprüft. Die Residualgröße, die in diesem Bericht Marge heißt, ist deshalb nicht die Gewinnspanne einer Bank: Sie enthält neben Kosten und Gewinn auch den Preis des Kündigungsrechts aus § 489 des Bürgerlichen Gesetzbuchs, die Differenz zwischen Umlaufs- und Emissionsrendite und einen Laufzeitfehler, der sich mit der Form der Zinsstruktur ändert.

Drittens fehlen in der amtlichen Zinsreihe die Monate September und Oktober 2026, und für den Pfandbrief fehlt der Oktober. Genau diese Monate sind es, über die die Meldung spricht. Die Rechnungen in Abschnitt 08 stützen sich auf den veröffentlichten Septemberwert des Pfandbriefzinses von 3,79 Prozent und nicht auf eine Schätzung; sie sagen damit etwas über das Niveau, das im September 2026 bezahlbar war, und nicht über den Oktober. Fiele die Pfandbriefrendite im Oktober, wären sie zu hoch.

Viertens unterscheidet die verwendete Zinsreihe nicht nach Beleihungsauslauf, Bonität und Region. Ein Durchschnittszins über alle Abschlüsse kann steigen, weil die Konditionen steigen, oder weil sich die Zusammensetzung verschiebt, etwa zu höheren Beleihungsausläufen. Dieser Effekt ist in Deutschland nicht messbar, weil die Verteilung der Beleihungsausläufe im Neugeschäft nicht veröffentlicht wird. Er bleibt offen und ist in keiner Zahl dieses Berichts berücksichtigt. Dasselbe gilt für den Einfluss der Vermittlungsplattformen auf die Margen, der naheliegt und hier nicht erhoben ist.

Fünftens ist die Zerlegung des langen Zinses in erwartete kurze Sätze und Laufzeitprämie, die Abschnitt 02 im Modell braucht, nicht geschätzt. Die Aussage lautet deshalb nicht, dass die Entscheidungen des EZB-Rats für den Anstieg der langen Sätze unerheblich waren; über Erwartungen können sie darin stecken, und der Bericht kann nicht ausschließen, dass sie den größeren Teil davon erklären. Die Aussage lautet allein: Der Kanal läuft nicht als mechanische Kette über den heutigen Leitzins, und das Niveau des heutigen Leitzinses erklärt die Höhe des Zinses für zehnjährige Bindungen nicht. Für den Einlagesatz sind die drei Korrelationsmaße aus Abschnitt 04 nicht gerechnet; die Unterscheidung stützt sich allein auf das Vorzeichenargument aus Abschnitt 06.

Sechstens: Der Vergleich mit dem Jahr 2009 in Abschnitt 09 stützt sich auf die Reihe für Zinsbindungen über zehn Jahre, die im Januar 2003 beginnt. Für die Zeit davor liegt diese harmonisierte Reihe nicht vor, eine Aussage über die Jahre vor 2003 ist nicht getroffen. Und die Interhyp-Zahlen sind durchgehend nicht nachgeprüft: Ohne veröffentlichte Erhebungsmethode lässt sich nicht sagen, ob ihr Oktoberwert mit der amtlichen Reihe vergleichbar ist.

Die beiden Erklärungen sagen für die nächsten Monate Unterschiedliches voraus. Nach der Leitzinserklärung folgt der Kundenzins dem Einlagesatz. Nach der Preisgleichung folgt er dem Pfandbriefzins, und das Niveau des Einlagesatzes spielt darin keine Rolle. Weil Abschnitt 05 gezeigt hat, dass die Höhe der Marge nicht fein messbar ist und überdies leicht nach unten driftet, kann die Prognose nicht auf einem Margenband aufsetzen. Sie muss die beiden Erklärungen direkt gegeneinander stellen.

Beide liefern dafür eine Punktvorhersage für denselben Monat, gebildet aus demselben Startwert. Startwerte sind die Augustwerte 2026: Kundenzins für Bindungen über zehn Jahre 4,04 Prozent, Pfandbriefzins 3,50, Einlagesatz 2,25. Die Vorhersage dieses Berichts lautet: Kundenzins im Dezember 2026 gleich Pfandbriefzins im Dezember 2026 plus 0,54 Prozentpunkte, also plus der letzten gemessenen Marge. Die Vorhersage der Gegenseite lautet: Kundenzins im Dezember 2026 gleich 4,04 Prozent plus der Veränderung des Einlagesatzes von August bis Dezember 2026.

Die Prognose ist, dass die erste Vorhersage näher am tatsächlichen Dezemberwert liegt als die zweite. Entschieden wird das durch den Vergleich der beiden absoluten Abweichungen; bei Gleichstand gilt sie als nicht eingetreten. Zum Einordnen die Größenordnung: Bliebe der Pfandbriefzins auf dem Septemberwert von 3,79 Prozent, sagt dieser Bericht 4,33 Prozent voraus. Erhöht die EZB im Dezember ein weiteres Mal um 25 Basispunkte, sagt die Gegenseite 4,54 Prozent voraus; bleibt sie still, sagt sie 4,29 Prozent.

Die Konstruktion hat zwei Schwächen. Erstens liegen die beiden Vorhersagen in dem Fall, dass sich kaum etwas bewegt, dicht beieinander, und dann entscheidet ein Zehntelpunkt im Dezemberwert über eine Mechanismusfrage. Zweitens ist ein Teil des Fensters schon gelaufen: Der Einlagesatz ist im September um 0,25 Punkte gestiegen, der Pfandbriefzins um 0,29, beide Veränderungen sind fast gleich groß. Deutlich wird die Prognose deshalb nur, wenn die beiden Reihen im vierten Quartal auseinanderlaufen, und genau das ist der Fall, in dem es auf die Antwort ankommt. Was sie nicht behauptet: dass die EZB nicht weiter erhöht, und dass die Banken ihre Marge ausweiten.

Historisch ist keiner der beiden Teile trivial. Der Vergleich der beiden Punktvorhersagen hätte in 152 von 280 Viermonatsfenstern seit 2003 zugunsten des Pfandbriefs ausgefallen, also in 54 Prozent, und in den August-bis-Dezember-Fenstern in 12 von 23. Eine Prognose, die historisch in gut der Hälfte der Fälle zutrifft, ist eine Wette und keine Selbstverständlichkeit; genau deshalb steht sie hier.

Modell-Einordnung, keine Prognose — getrennt von den oben belegten Zahlen.

• Deutsche Bundesbank, MFI-Zinsstatistik, Effektivzinssätze und Neugeschäftsvolumina deutscher Banken für Wohnungsbaukredite an private Haushalte, Neugeschäft, Meldestand 1. Oktober 2026, Reihen über die Statistik-Schnittstelle selbst abgerufen und gelesen. Daraus verwendet: SUD119 (anfängliche Zinsbindung über 10 Jahre) mit 284 Monatswerten von Januar 2003 bis August 2026, darunter 5,38 Prozent im Januar 2003, Tief 1,11 im Dezember 2020, 1,34 im Dezember 2021, 3,85 im September 2023, 3,90 im Oktober 2023, Hoch der Zinswende 3,92 im November 2023, 3,65 im Dezember 2023, Tief danach 3,34 im Dezember 2024, 3,97 im Mai 2026, 3,92 im Juli und 4,04 im August 2026 (dort als vorläufiger Wert gekennzeichnet), sowie für den historischen Vergleich 4,49 im Januar 2010, 4,10 im Mai 2010, 4,05 im Januar 2011, 4,48 im April 2011, 4,10 im August 2011 und danach 3,78 im September, 3,64 im Oktober und 3,49 im Dezember 2011; SUD118 (über 5 bis 10 Jahre) mit 3,92 im November 2023, 3,80 im Dezember 2023 und 3,81 im August 2026; SUD117 (über 1 bis 5 Jahre) mit 4,61 im November 2023, 4,44 im Dezember 2023 und 4,03 im August 2026; SUD116 (variabel oder bis 1 Jahr) mit 5,62 im November 2023, 5,56 im Dezember 2023 und 4,40 im August 2026; SUD131Z (alle Zinsbindungen) mit 4,18 im Oktober 2023, 4,22 im November 2023 als Hoch der Zinswende, 4,05 im Dezember 2023 und 4,01 im August 2026. Ergänzend die Oktoberwerte 2023 von 5,53 Prozent für variabel oder bis ein Jahr, 4,53 für über ein bis fünf Jahre, 3,85 für über fünf bis zehn Jahre und 3,90 für über zehn Jahre. Für die Klasse über fünf bis zehn Jahre, in die eine Zinsbindung von genau zehn Jahren fällt, zusätzlich das Hoch der Zinswende von 3,92 Prozent im November 2023 und das Hoch der Jahre 2010 und 2011 von 4,27 Prozent im Mai 2011; der Augustwert 2026 von 3,81 Prozent liegt unter beiden. Mitgelesen wurde der Methodenhinweis der Reihe: geschichtete Stichprobe, volumengewichteter Durchschnittssatz über alle im Berichtsmonat abgeschlossenen Neuvereinbarungen, Schichtenzinssätze mit hochgerechneten Volumina gewichtet seit Juni 2010, keine sonstigen Kosten wie Bearbeitungs- oder Garantiegebühren, ein gewährtes Disagio als Zinszahlung gerechnet, Wohnungsbaukredite einschließlich Bauspardarlehen, Bauzwischenfinanzierungen und Weiterleitungskredite auf eigene Rechnung. Abgerufen und gelesen am 21. Oktober 2026.
• Deutsche Bundesbank, MFI-Zinsstatistik, Neugeschäftsvolumina, Reihen SUD216 bis SUD219 und SUD231. Daraus verwendet: Gesamtreihe SUD231 mit 23.851 Millionen Euro im Dezember 2021, dem Höchstwert 32.270 im März 2022, dem Tiefstwert 12.055 im Februar 2023, 13.473 im November 2023, 12.151 im Dezember 2023, 16.811 im August 2024, den Monatswerten Januar bis August 2025 (19.743 / 19.077 / 22.151 / 21.500 / 19.870 / 19.234 / 22.489 / 18.734) und Januar bis August 2026 (19.014 / 18.710 / 24.167 / 21.192 / 17.219 / 19.782 / 21.675 / 17.891); die vier Klassenreihen mit den Augustwerten 2026 von 2.347 Millionen Euro für variabel oder bis ein Jahr, 1.634 für über ein bis fünf Jahre, 6.236 für über fünf bis zehn Jahre und 7.674 für über zehn Jahre, deren Summe die 17.891 Millionen der Gesamtreihe ergibt; dieselben vier Klassen für Oktober 2023 (1.989 / 1.403 / 5.304 / 5.136, Gesamtreihe 13.831), November 2023 (1.723 / 1.588 / 4.936 / 5.225) und Dezember 2023 (1.576 / 1.553 / 4.349 / 4.672). Dazu die Monate September bis Dezember 2024 (16.611 / 17.878 / 17.721 / 16.989) und September bis Dezember 2025 (18.834 / 20.060 / 19.614 / 19.553). Wo der Bericht vom höchsten Monatswert des Jahres 2026 spricht, bezieht sich das auf die acht bisher veröffentlichten Monate dieses Jahres; September bis Dezember 2026 liegen noch nicht vor. Abgerufen und gelesen am 21. Oktober 2026.
• Deutsche Bundesbank, Umlaufsrenditen inländischer Inhaberschuldverschreibungen, Hypothekenpfandbriefe mit Restlaufzeit von über neun bis zehn Jahren, Monatswerte, frühere Kennung WX4260. Die Reihe beginnt im Februar 1990, erreichte im November 1990 mit 9,10 Prozent ihren Höchstwert und reichte am 21. Oktober 2026 bis September 2026. Daraus verwendet: Tief der Reihe minus 0,26 Prozent im Dezember 2020, 0,14 im Dezember 2021, 3,42 im September 2023, 3,64 im Oktober 2023 als Hoch der Zinswende, 3,39 im November 2023, 2,89 im Dezember 2023, 3,14 im Januar 2026, 3,05 im Februar, 3,26 im März, 3,34 im April, 3,37 im Mai, 3,29 im Juni, 3,41 im Juli, 3,50 im August und 3,79 im September 2026. Diese Reihe ist in diesem Bericht der Einstandspreis, gegen den die Marge gerechnet wird; einen Oktoberwert gibt es nicht, weil die Reihe keine Tageswerte führt. Abgerufen und gelesen am 21. Oktober 2026.
• Deutsche Bundesbank, aus der Zinsstruktur abgeleitete Renditen für Bundeswertpapiere mit jährlichen Kuponzahlungen, Reihen für zehnjährige und zweijährige Restlaufzeit, Tages- und Monatswerte, Stand der Reihe 20. Oktober 2026, 12:14 Uhr. Daraus verwendet: zehnjährige Restlaufzeit mit 4,10 Prozent im Januar 2003, minus 0,70 im August 2019 als Tief, minus 0,23 im Dezember 2021, 2,86 im September 2023, 2,79 im Oktober 2023, 2,44 im November 2023, 2,06 im Dezember 2023, 2,87 im Januar 2026, 2,71 im Februar, 3,06 im März, 3,15 im April, 3,00 im Mai, 2,90 im Juni, 3,18 im Juli, 3,33 im August und 3,60 im September 2026, dazu die Tageswerte vom 1. bis 20. Oktober 2026 (3,62 / 3,46 / 3,47 / 3,49 / 3,52 / 3,54 / 3,50 / 3,49 / 3,46 / 3,48 / 3,42 / 3,45 / 3,46 / 3,45 an 14 Handelstagen, Mittel 3,49, letzter Wert 3,45 am 20. Oktober); zweijährige Restlaufzeit mit 3,01 Prozent im Oktober 2023, 2,77 im November 2023, 2,35 im Dezember 2023, 2,53 im Mai 2026, 2,89 im August und 3,24 im September 2026 sowie einem Mittel von 3,08 über die 14 Oktober-Handelstage. Abgerufen und gelesen am 21. Oktober 2026.
• Deutsche Bundesbank, Reihe der Notenbankzinsen SU0200 (Zinssatz der EZB für die Einlagefazilität, Stand am Monatsende). Daraus verwendet: 4,00 Prozent von Oktober 2023 bis Januar 2024, 3,00 im Januar 2025, 2,75 im Februar, 2,50 im März, 2,25 im April und Mai, 2,00 von Juni 2025 bis Mai 2026, 2,25 von Juni bis August 2026 und 2,50 im September 2026. Abgerufen und gelesen am 21. Oktober 2026.
• Europäische Zentralbank, Pressemitteilung „Monetary policy decisions“ vom 11. Juni 2026. Daraus selbst gelesen: Erhöhung der drei Leitzinsen um 25 Basispunkte, Einlagefazilität, Hauptrefinanzierungsgeschäfte und Spitzenrefinanzierungsfazilität auf 2,25, 2,40 und 2,65 Prozent mit Wirkung vom 17. Juni 2026; Begründung „The war in the Middle East is generating inflation pressures“, Projektion der Gesamtinflation 3,0 Prozent 2026, 2,3 Prozent 2027 und 2,0 Prozent 2028, Wachstum 0,8 / 1,2 / 1,5 Prozent, gegenüber März nach oben revidierte Inflation für 2026 und 2027 wegen eines höheren Energiepreispfads und nach unten revidiertes Wachstum; kein Vorab-Festlegen auf einen Zinspfad. Gelesen am 21. Oktober 2026.
• Europäische Zentralbank, Pressemitteilung „Monetary policy decisions“ vom 10. September 2026. Daraus selbst gelesen: Erhöhung der drei Leitzinsen um 25 Basispunkte auf 2,50, 2,65 und 2,90 Prozent mit Wirkung vom 16. September 2026; „The conflict in the Middle East continues to generate inflation pressures, and inflation is set to remain well above target for an extended period“; Projektion der Gesamtinflation 3,0 Prozent 2026, 2,5 Prozent 2027 und 2,1 Prozent 2028, Kerninflation 2,5 / 2,6 / 2,3 Prozent, Wachstum 0,9 / 1,4 / 1,5 Prozent; Aufwärtsrisiken für die Inflation, Abwärtsrisiken für das Wachstum. Gelesen am 21. Oktober 2026.
• Medienbeleg für die geprüfte Erklärung und für die noch nicht amtlichen Oktoberzahlen, ausdrücklich nicht als Primärquelle verwendet: tagesschau.de, „Immobilienkredite so teuer wie seit 2009 nicht mehr“, Stand 20. Oktober 2026, 10:07 Uhr. Daraus entnommen: Durchschnittsverzinsung zehnjähriger Darlehen nach Interhyp-Daten „knapp 4,5 Prozent“, im Mai 3,9 Prozent, im März 3,6 Prozent, vorangegangenes Zinshoch von Ende 2023 mit rund 4,4 Prozent überschritten, Berufung auf Interhyp-Zahlen und auf Bundesbank-Daten zu Wohnungsbaukrediten; Zitate von Interhyp-Vorstandschef Jörg Utecht zur Kettenreaktion vom Leitzins auf die Bauzinsen, zu „fast 200 Euro mehr an Monatsrate“ bei einer durchschnittlichen Finanzierung und zur Verhandlungsbereitschaft von Verkäufern; IVD-Präsident Dirk Wohltorf zu Angebots- gegen Beurkundungspreise; Landesverband bayerischer Bauinnungen zu einem Auftragsminus im Wohnungsbau von 3,2 Prozent per Juli 2026 und 8,2 Prozent im Zwölf-Monats-Vergleich des Juli; Landesbausparkasse zu Material-, Lohn- und Nebenkosten sowie zum fehlenden Eigenkapital. Keine dieser Angaben ist nachgeprüft; sie sind jeweils als Position des Genannten gekennzeichnet. Gelesen am 21. Oktober 2026.
• Eigene frühere Berichte, auf die Abschnitt 11 verweist und deren Zahlen dort belegt sind, hier nicht erneut geprüft: der Bericht zu den Baugenehmigungen vom 19. Oktober 2026 (169.400 genehmigte Wohnungen von Januar bis August 2026, 12,1 Prozent über dem Vorjahreszeitraum, nach Pressemitteilung Nr. 370 des Statistischen Bundesamtes vom 16. Oktober 2026) und der Bericht zu den Baupreisen vom 11. Oktober 2026 (Baupreise für Wohngebäude plus 5,5 Prozent bei 64,1 Prozent Auslastung im Hochbau).
• Rechtsgrundlage zum Kündigungsrecht, das in Abschnitt 02 als Bestandteil der Marge genannt ist: § 489 Absatz 1 Nummer 2 des Bürgerlichen Gesetzbuchs, Kündigungsrecht des Darlehensnehmers bei gebundenem Sollzinssatz nach Ablauf von zehn Jahren mit einer Frist von sechs Monaten.
• Theoretische Einordnung, publizierte Standardwerke, nicht im Wortlaut zitiert: John R. Hicks, Value and Capital (1939), und Friedrich A. Lutz, The Structure of Interest Rates, Quarterly Journal of Economics 1940, für die Erwartungstheorie der Zinsstruktur mit Laufzeitprämie; Eugene F. Fama und Robert R. Bliss, The Information in Long-Maturity Forward Rates, American Economic Review 1987, für den Befund, dass Terminsätze Information über künftige Kassasätze tragen; John Y. Campbell und Robert J. Shiller, Yield Spreads and Interest Rate Movements, Review of Economic Studies 1991, für die Ablehnung der reinen Erwartungsform ohne variable Laufzeitprämie. Diese Arbeiten stützen den Modellteil in Abschnitt 02; keine Zahl dieses Berichts stammt aus ihnen.
• Eigene Rechnungen, die in keiner Veröffentlichung stehen und sämtlich aus den oben genannten Reihen gebildet sind. Marge gegen den Pfandbriefzins je Monat: 1,20 Punkte im Dezember 2021, 0,43 im September 2023, 0,26 im Oktober 2023, 0,53 im November 2023, 0,76 im Dezember 2023 und die acht Monate 2026 mit 0,70 / 0,77 / 0,48 / 0,57 / 0,60 / 0,69 / 0,51 / 0,54; unbedingter Median 0,78 über 284 Monate, Minimum 0,03, Maximum 1,59, Rangplatz 50 von 284 für den Augustwert 2026; bedingter Median 0,63 über die 82 Monate mit einem Pfandbriefzins zwischen 3,0 und 4,0 Prozent (exakt 0,625), davon 0,68 über die 49 Monate vor 2013 und 0,58 über die 33 Monate ab 2013; auf die Zeit ab Januar 2013 beschränkte Niveaulinie Marge gleich 1,356 minus 0,240 mal Pfandbriefzins über 164 Monate, daraus bei 3,79 Prozent eine erwartete Marge von 0,45. Zeittrend der Abweichungen von der Niveaulinie über alle 284 Monate minus 0,011 Prozentpunkte im Jahr, über die ganze Reihe rund 0,27 Punkte; Mittel der Abweichungen 2003 bis 2012 plus 0,046, 2013 bis 2019 plus 0,047, 2020 bis August 2026 minus 0,118. Standardabweichung der Marge 0,347 Prozentpunkte, Standardabweichung der Residuen um die Niveaulinie 0,171, Abweichung des Augustwerts minus 0,108 beziehungsweise 0,63 Residualstandardabweichungen, Spanne der acht Monate 2026 gleich 0,29 Punkte. Niveaulinie: Marge gleich 1,320 minus 0,192 mal Pfandbriefzins, Korrelation minus 0,871; dieselbe Regression als Kundenzins gelesen lautet 1,320 plus 0,808 mal Pfandbriefzins, die beiden Steigungen addieren sich zu eins und sind damit dieselbe Information. Zusammenhangsmaße Kundenzins gegen Pfandbriefzins: Niveau 0,991 und Steigung 0,808, Zwölfmonatsdifferenzen 0,956 und 0,724, Monatsdifferenzen 0,46 über alle 283 Werte und 0,44 über die 139 Werte ab Februar 2015. Dieselben Maße gegen die Zehnjahresrendite: 0,988 und 0,798, 0,909 und 0,746, Monatsdifferenzen 0,20 über alle Werte und 0,10 ab Februar 2015. Die Steigung der Monatsdifferenzen ist nicht gerechnet, es sind also fünf Vergleichspaare und nicht sechs. Bestimmtheitsmaße der Monatsdifferenzen 21 beziehungsweise 19 Prozent. Durchreichungsquoten gegen den Pfandbriefzins: 84 Prozent von Dezember 2021 bis Dezember 2023 (plus 2,31 gegen plus 2,75 Punkte), 64 Prozent von Dezember 2023 bis August 2026 (plus 0,39 gegen plus 0,61), 109 Prozent von November 2023 bis August 2026 (plus 0,12 gegen plus 0,11), 238 Prozent von September 2023 bis August 2026 (plus 0,19 gegen plus 0,08) und ohne sinnvolles Vorzeichen von Oktober 2023 (plus 0,14 gegen minus 0,14). Gegen die Zehnjahresrendite 31 Prozent von Dezember 2023 bis August 2026. Aufschlag des Pfandbriefs auf die Zehnjahresrendite: 0,37 Punkte im Dezember 2021, 0,56 im September 2023, 0,85 im Oktober 2023, 0,95 im November 2023, 0,83 im Dezember 2023, 0,37 im Mai 2026, 0,17 im August und 0,19 im September 2026, Median 0,37 über 284 Monate, Rangplatz 46 für den Augustwert; Zerlegung der Verengung von 0,88 Punkten in 0,66 Aufschlag und 0,22 Marge. Scheinmarge gegen die Zehnjahresrendite: 1,11 Punkte im Oktober 2023, 1,48 im November 2023, 1,59 im Dezember 2023, 0,71 im August 2026, unbedingter Median 1,28 und bedingter Median 0,96 über die 59 Monate mit einer Zehnjahresrendite zwischen 3,0 und 4,0 Prozent, daraus Rückstände von 0,57 beziehungsweise 0,25 Punkten. Abstand zwischen der variablen und der langen Zinsbindungsklasse 1,70 Punkte im November 2023 und 0,36 im August 2026, Verschiebung 1,34; Drehung der Zinsstruktur zwei gegen zehn Jahre von plus 0,33 auf minus 0,44, also 0,77 Punkte, verbleibende 0,57 Punkte nicht aus der Zinsstruktur erklärt; Anteil der variablen und der langen Klasse am Augustvolumen 56 Prozent. Volumensummen Januar bis August mit 162.798 Millionen Euro 2025 und 159.650 Millionen 2026, Veränderung minus 1,93 Prozent; Augustvergleich minus 4,5 Prozent gegen 2025 und plus 6,4 Prozent gegen 2024; Rückgang von März 2022 auf Februar 2023 um 63 Prozent. Aus dem Septemberwert des Pfandbriefzinses von 3,79 Prozent die fünf modellierten Kundenzinsen 4,33 Prozent mit der letzten gemessenen Marge von 0,54, 4,38 mit der Niveaulinie über alle Monate (0,59), 4,42 mit dem bedingten Median (0,63), 4,24 mit der Niveaulinie ab 2013 (0,45) und 4,37 mit dem bedingten Median ab 2013 (0,58), Spanne also 4,24 bis 4,42; dieselben vier Maßstäbe bei einem Pfandbriefzins von 3,50 Prozent ergeben 4,02 bis 4,15 und bei 4,00 Prozent 4,40 bis 4,63; Abstand des Einlagesatzes von 2,50 Prozent zur Spanne 1,74 bis 1,92 Punkte; Backtest der Prognose über 280 Viermonatsfenster seit 2003 mit 152 Treffern für die Pfandbriefvorhersage, in den 23 August-bis-Dezember-Fenstern 12; Punktvorhersagen für Dezember 2026 von 4,33 Prozent bei unverändertem Pfandbriefzins gegen 4,29 Prozent ohne und 4,54 Prozent mit einer weiteren Leitzinserhöhung um 25 Basispunkte; Anstieg des Pfandbriefzinses von Dezember 2023 bis September 2026 um 0,90 Punkte gegen einen Rückgang des Einlagesatzes um 1,50 Punkte; aus der Niveaulinie die für einen Kundenzins von 4,20 Prozent erforderliche Pfandbriefrendite von 3,56 Prozent. Modellierte Annuitäten für ein Darlehen von 400.000 Euro mit zwei Prozent Anfangstilgung: 1.883 Euro bei 3,65 Prozent, 2.013 bei 4,04, 2.080 bei 4,24 und 2.140 bei 4,42, dazu 33 Euro für einen Zehntelprozentpunkt, 73 Euro für die 0,22 Punkte, die die Marge aufgenommen hat, und 167 Euro für 0,50 Punkte Einstandspreis; Rückrechnung der in der Meldung genannten knapp 200 Euro auf ein Darlehen von 400.000 Euro bei 0,6 Punkten Zinsdifferenz.

Alle Zahlen sind mit Primärquelle belegt. Einzelne, ausdrücklich als „modelliert/illustrativ" gekennzeichnete Werte sind Rechen-Illustrationen, keine amtlichen Zahlen. Tatsachen und Modell-Lesarten sind getrennt ausgewiesen.

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